本文来源于《新世纪》周刊 2010年第32期 出版日期2010年08月09日  

中国不应持续抵制货币升值，但应该考虑将政策重点转向有效汇率，适度容忍通胀也可降低名义汇率升值压力

国际社会最近再度关注人民币汇率问题，主要是因为6月汇改重启之后，人民币没有显著升值，可能令部分国际人士失望。但是，经济增长已经减速，出口前景不明朗，因而，升值的国内阻力也在加大。

如何协调汇率政策的国际、国内因素，确实是中国政府当前面临的一个难题。不过，从基本面因素看，人民币稳步升值的趋势很难避免。央行或许可以考虑真正落实“一篮子货币”的参照体系，并且逐步淡化对人民币兑美元双边汇率的关注。同时，在生产成本普遍上升的前提下，适当容忍相对较高的通货膨胀，降低名义汇率升值的压力。

外部压力再度上升

美国国会筹款委员会近日宣布，将于9月15日举行听证会，确定自6月中国重启汇改以来人民币究竟是否出现实质性升值。不过，相信这个听证会的真正目的在于希望判定美国政府或国会是否应该采取措施应对中国的汇率政策。美国国会已经有几个不同提案，要求政府对中国出口产品实施惩罚性政策，包括高额关税。国际货币基金组织最近也就人民币汇率政策问题发布报告，不过，这一次的语调要比以前温和。部分董事在讨论中提出，既然中、美外部失衡程度已经显著降低，人民币汇率也许并非解决失衡最重要的手段。

国际社会对人民币汇率问题关注，说明欧美经济状况尚未明显改善；欧洲债务危机表明，许多发达国家在短期内无法摆脱低增长、高失业的经济局面。这就迫使政客们寻找“替罪羊”，释放国内政治压力。美国国会将在今年年底举行中期选举，政客们的表现欲便愈发强烈。

不过，最近的人民币汇率政策确实也非常保守。6月19日，汇改重启以来，人民币相对于美元仅仅升了近0.9%。虽然这个幅度已经接近年率10%，但是，它仍然远远低于国际社会的预期。更重要的是同期美元严重贬值，人民币对欧元和日元的反而贬值4.0％-4.5%。因此，人民币相对于“一篮子货币”的有效汇率不仅没有升值，反而贬值了。

当然，国际预期也可能是不合理的，一些外国政客对人民币汇率政策的批评缺乏依据，比如，美国政客经常指责低估的人民币导致美国庞大的经常项目逆差以及超高的制造业失业率。外国政客批评人民币汇率政策可能主要是出于其国内政治的需要，其实，人民币升值并不能完全解决美国的经济问题。不过，我们却不能因此无视国际社会的要求，当今中国已经是经济大国，而且，世界经济已经高度全球化，与外国经济完全无关的汇率政策其实是不存在的。因此，对其他国家的要求作出理性反应，防范贸易保护主义，恰恰也是为了最大程度地保障中国的经济利益。

“升值恐惧症”病因

6月汇改重启以来人民币汇率走势，出乎大多数国际投资者的意料。这或许说明，央行宣布的参照“一篮子货币”的汇率制度依然停留在纸上谈兵的阶段，美元仍是最重要的参照体系。同时，这可能也再次证实了国人对升值的恐惧心态。在许多人的经济理念里，升值总是与出口滑坡、工人失业与经济疲软联系在一起的，比较严重时，还可能与社会不稳定联系起来。我们经常自然而然地将货币升值看成一件坏事，只有在迫不得已时才勉强升一点。

一些专家和官员对升值的担忧是根深蒂固的。前段时间，政府部门做汇率升值的压力测试，据说结论是升值幅度应在3%以内。若超过这个幅度，出口部门和就业市场就可能受到沉重打击。且不讨论这种所谓的压力测试的合理性，这个结果似乎并不符合国内外的经济实践。从2005年中到2008年中的三年间，人民币年均升值超过5%，但这一期间的出口部门、经常项目和就业市场都非常强劲。另外，一些新兴市场经济的货币年均升值或贬值20%以上的情形十分常见，但并没有产生十分严重的经济后果。

讨论人民币汇率的国际经济影响时，经常有专家认为，人民币汇率对经济失衡其实没有什么影响。但在讨论国内经济影响时，同样的专家又认为人民币升值会严重影响出口和就业。显然这两种观点是互相矛盾的，不过它们有一个共同的认识基础：那就是不愿意看到人民币升值。

我们迫切需要一个能够帮助我们理性地判断人民币汇率的经济影响的分析框架。与任何政策变化一样，人民币升值有积极的影响，也有负面的影响。但是，我们在国内的政策辩论中听到的主流观点往往更多地强调那些负面的影响。

出现这样的情形，可能是因为我们的分析框架有缺陷；也可能是因为政府过多地强调经济增长与社会稳定的重要性；当然，也可能是利益集团的作用，出口部门的代言机构总是旗帜鲜明地反对货币升值，加之他们强调的经常是就业机会损失与可能随之而来的政治风险，这一点足以引起任何政府的高度关注。

不过，我们也需要分析升值的好处或者坚持不升值的坏处。反对升值的专家的一个重要论据是广场协议之后日元大幅度升值，最后导致日本经济几乎20年停滞不前。这个在中国人所共知的“常识”，实际却是一个最大的误解。我接触过的众多日本经济问题专家几乎没有一位认为日元升值导致了日本经济停顿，相反，他们认为当年日本政府为了抵制货币升值而执行了极度宽松的货币政策，并由此促成了举世罕见的资产泡沫，后来的资产市场崩溃才是导致经济增长乏力的主要原因。

  “一篮子货币”当落实

讨论人民币汇率政策必须明确一个前提，当前的升值压力其实是中国经济长期高速增长的结果。适当升值恰恰是顺应基本面的变化，降低扭曲，与中国30多年来市场化改革的方向是一致的。表示货币存在升值压力的指标很多，市场上最重视的是经常项目平衡，顺差大，升值压力也大。最近，中国的顺差有所收缩，但随着全球经济复苏，仍然存在反弹的可能性。

从长期看，经济学家最关注一个国家的生产率增长。中国从1994年年初开始实行参照“一篮子货币”的有管理的浮动汇率体系，不过，实际有效汇率上升的幅度极其有限。与此同时，年均GDP增长幅度却超过10%。

我们维持名义汇率稳定的主要手段是央行干预外汇市场，直接购买外汇，其结果就是十几年来外汇储备从微不足道的规模增加到当前的2.5万亿美元。不过，国际社会对我们的批评并非外汇市场的干预，而是央行在购买美元、释放人民币之后，又通过大规模的冲销，回收人民币流动性。这样，名义汇率动不了，通货膨胀也上不去，从而控制了实际汇率的调整。这样做的结果，在短期内确实刺激了出口和经济增长，但也造成了一系列的后遗症，包括外部失衡越来越严重，越来越多的投资流向可贸易部门，以及贸易战的风险大幅度上升。

日本等国家的经验已经充分表明，我们可以暂时抵制升值，但却无法永远避免升值。而抵制升值也可能导致严重的经济后果，因此，与其以后被迫升值，不如现在主动升值，还可以适当控制节奏。从现在到11月是一个重要的窗口期，如果汇率变化仍然不显著，我们的国际经济环境就有可能变得非常困难。

其实，升值并不可怕，可怕的是短期内失去控制的升值。货币升值当然会导致经济结构调整，包括部分企业倒闭和部分工人失业，但这恰恰是市场经济的正常现象，也是经济发展的必然规律。

央行应该考虑真正落实“一篮子货币”的参照体系。现在，国际、国内的讨论都把人民币兑美元的汇率作为指标性的参数，其实是过多地将问题双边化，也有悖重启汇率改革的宗旨。况且，现在美元汇率不稳定，人民币紧追美元，其实大大增加了人民币有效汇率的不稳定性。也许央行可以制定并定期发布人民币名义有效汇率和实际有效汇率指数，将讨论的关注点引导到相对于“一篮子货币”的汇率上来，而美元仅仅是“一篮子货币”中的一种主要货币。当然，宏观经济基本面已经决定了人民币有效汇率稳步上升的趋势。

中国当前宏观经济中的一个重要因素是生产要素价格普遍上升，这将极大地推动生产成本增加，并最终增加通货膨胀的压力。因此，我的判断是，中国经济即将走入增长相对降低而通胀相对提高的新阶段，适度容忍较高的通货膨胀既是要素价格调整的要求，也与其他新兴市场经济的经历相一致。中国过去十年的年平均CPI只有1%，而日本在上个世纪60年代和韩国在上个世纪80年代的平均CPI均达到接近6%。相对较高的通胀同样可以导致实际有效汇率上升，但可以降低名义汇率升值的压力。