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三全其美不可能

当前国际经济政策的目标之间存在内在矛盾。化解这个矛盾的一种策略,是尽快实现人民币有条件的自由浮动

黄益平

今年一季度,中国的贸易平衡令人意外地出现了12亿美元的逆差,这是自2004年一季度以来首次出现季度性贸易逆差。这一最新数据,可能在短期内缓解国际资本市场对人民币升值的预期。

不过,高涨的通货膨胀,尤其是3月CPI有可能超过5%,则意味着货币政策包括汇率政策仍然需要进一步紧缩。

即使在刚过去的3月,出口增速仍然超过进口增速,贸易逆差在很大程度上是进口品价格大幅上升的结果。从全年来看,贸易平衡应该仍然会保持巨大的顺差,尽管顺差占GDP的比重可能会略低于2010年的3.1%。

“十二五”规划提出国际收支逐步走向平衡的目标,任重道远。“十一五”规划也曾经提出类似的政策目标,最后并没有达成。更为重要的是,中国在国际经济政策方面还提出了其他目标,比如保持人民币缓步升值的策略和尽量减少外汇储备的持续增加。

事实上,国际收支平衡、货币缓步升值与外汇储备少增这几个目标之间存在内在矛盾,起码有一个是做不到的。因此需要在政策层面做出权衡,包括结合国内经济改革来推动国际收支逐步走向平衡。

三个目标互相矛盾

2006年中央发布的“十一五”规划,曾经明确提出中国要争取在五年之内实现国际收支平衡,但最后结果不太理想。经常项目顺差占GDP的比例,从2004年的3%上升到2007年的10.8%,自那之后这一比例有所下降,但在2009年与2010年仍然保持在5%以上。

有两个方面的因素,可能导致了2007年以后比例的下降:一是从2005年年中开始,人民币稳步升值,二是从2008年起,全球经济经历了严重的危机。一旦全球经济强力、持续复苏,不能排除中国外部顺差再次反弹的可能性。

自全球危机爆发以来,全球失衡被普遍地看作导致金融风险的一个重要因素。巨大的失衡,意味着庞大的资本从顺差国家流向逆差国家,这可能引发一系列问题。

资本流动过多,容易出现流动性泛滥从而压低市场利率,资产泡沫的可能性就会加大;失衡过大容易引发国际经济争端,逆差国家甚至可能采取贸易保护主义政策;一旦市场出现风险,逆差国家就可能面临“资本流入突然停顿”的风险,导致金融危机。G20会议开始讨论设立指导性指标,要求各国将外部失衡控制在GDP的4%以内,正是出于这样的考虑。

中国的国际经济政策也已经在发生变化,主要有三个方面:一是国际收支逐步走向平衡,二是人民币保持缓步升值,三是减少新增外汇储备。

这几条听起来都非常合理,国际收支逐步走向平衡是中国降低外部经济矛盾、提高资源配置效率和实现可持续经济增长的重要条件。尽管人民币面对升值的压力,但中国不愿意看到速度过快的升值,免得对国内经济造成过大的打击。而中国的外汇储备已经达到将近3万亿美元,足以应对金融风险。这些资本不但被廉价地借给了发达国家,外汇储备本身保值也变得越来越难。

但这三个目标之间是互相矛盾的。

比如说,如果保持人民币缓步升值的势头,尤其是如果中国继续把出口作为追求高速经济增长的途径,那么要想实现国际收支平衡就比较困难。

同时,在当前人民币升值压力比较大的市场环境下,如果中国不愿意让货币更快升值,那就意味着央行将不得不继续大力干预外汇市场,无条件收购外汇,这样就无法避免外汇储备高速增长,而央行又不得不将大量外汇储备投向美国资本市场。

解开汇率之结

 人民币汇率,是中国国际经济政策矛盾中一个重要的结。这个结不解开,实现国际收支平衡和放缓外汇储备积累很可能再次流为空谈。

实际上,当前汇率政策面临一个巨大的困难,就是如何缓解市场升值的压力。

最近一段时期,国际投资者包括个人对持有人民币的兴趣十分浓厚,国际上的一些央行也开始持有一部分人民币。很多专家把这个新趋势看做人民币国际化的重要契机。但据我们的了解,这些热情的背后是人民币升值的强大预期,而不单纯是对人民币作为国际货币的信心。

国内专家曾经对人民币升值的途径提出几条建议:一是缓步升值,二是一步到位,三是两者结合。一步到位的难处,是无法判断这一步应该跨到哪儿才算合适,跨小了,于事无补;跨大了,可能对实际经济造成打击。

中国汇率政策改革的最终目标,是逐步由供求关系来决定汇率水平,一步到位解决不了这个问题。缓步升值的麻烦是鼓励升值预期,永远跑不赢市场。

其实,我们现在完全可以开始考虑走向有条件的自由浮动,自由浮动就是基本上由市场供求来决定汇率水平。但这不是完全的自由浮动,而是有条件的,具体反映在两个方面。

一是对可流动的资本做一个限定,如果认为中国目前还不能承受个别领域的资本自由流动,可以设一些限制,比如对跨境股市资金流动维持线性的QFII和QDII制度,以后可以逐步扩大额度甚至完全放开。

二是对大的波动区间做一个限制,防范过于剧烈的波动,比如每天10%,只要波动处于这个区间之内,央行就完全不干预。不干预,就不会再积累新的外汇储备。余永定教授最近也撰文呼吁停止干预外汇市场,让汇率完全由市场来决定。

实现有条件的自由浮动汇率的困难在哪里?主要是国内的金融机构和企业能否承受这样的汇率起伏。反对者会指出,汇率波动过大会冲击实体经济,甚至引发金融危机,这个可能性是存在的,但并不意味着金融机构和企业不会逐步适应。

2005年到2008年间,人民币汇率已经出现了波动,没有引发明显的问题。国际上很多新兴市场经济的汇率起伏都很大,并没有因此而出现经济动荡。

其实,放开恰恰是促使金融机构和企业改革自身机制的一个重要推动力。资本市场上也已经有不少金融工具可供对冲汇率风险,现在大家不愿意花钱买这些产品,因为汇率没波动,买了也只是浪费钱。

矫正激励机制

当然,我从来不认为汇率一调整,国际收支就自动平衡了。国际收支失衡通常是一系列国际、国内政策共同导致的,包括汇率政策,因此调整国际收支失衡也需要一套综合性的改革措施。

中国的经济失衡,很大程度上是由政府的行为引起的。

通常,在一个市场经济国家,政府的主要功能是提供公共服务,包括维持社会秩序和经济稳定等,但中国各级政府的工作重心放在了促进经济增长上。政府首长更像是地方经济的CEO,最重要的工作便是招商引资。

我的同事姚洋教授把这样的政府称为“生产型政府”,与提供公共服务的政府相对应。而“生产型政府”的行为,可能在两个层次上导致了激励机制的扭曲,从而促进了经济失衡,包括国际收支失衡。

在政府的层面,GDP成为了考核各级官员成绩的最重要的经济指标。有经济学家研究发现,GDP增长是改革期间决定各省省长、省委书记升迁机会的最重要的经济指标,这就解释了为什么上下都在忙增长。樊纲教授曾经专门分析政府为了追求就业、经济增长而竭力推动出口,从而导致外部失衡的机制。

如果宏观经济政策存在三大目标:保增长、防通胀和调结构,一旦三大目标之间出现权衡关系,调结构往往就被牺牲掉。

与之相呼应的,是企业层面的激励的扭曲。过去30年改革的主线条是市场化,但这个过程是不对称的,即产品市场基本都放开来了,但要素市场扭曲依然十分严重,包括资本市场利率和汇率的扭曲。这些扭曲的直接结果是降低成本,相当于一种变相的补贴。这些变相补贴是受到“生产型政府”行为的驱动,目的是追求高速的GDP增长。但随之而来的是降低经济效率、增加经济结构失衡,包括国际收支失衡。

因此,要改变经济结构,消除失衡,提高经济增长的可持续性,需要从政府和企业两个层面对激励机制进行改革。

首先需要弱化政府的增长目标,加强民生、结构、效率方面的考量。

与此同时,一定要全力消除要素市场的扭曲,改变全民补贴生产、投资和出口的状况,这就要求尽快推动能源、水和其他资源价格的改革,加大资本市场的开放,建立真正以市场供求为基础的利率和汇率机制。

作者为北京大学国家发展研究院教授,财新《新世纪》首席经济学家

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